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固定收益策略周报(21年第28期)

2021-07-21 09:58:56来源:财经自媒体

创造历史!创指点位首次超越沪指!透露什么信号?

内容概要

上周市场回顾

资金面:上周,央行累计开展500亿元逆回购操作,同时有1100亿元逆回购到期,上周实现净回笼600亿元。上周资金面前松后紧,上半周资金面继续维持宽松,但隔夜价格却从低位逐步上行;上周三晚上国常会新闻稿公布后,资金面开始趋紧。具体来看,上周R001和R007收益率分别上行58BP和23BP,均收于2.24%;DR001和DR007分别上升56BP和32BP,收于2.17%和2.21%;Shibor3M收益率小幅下降1BP,收于2.44%。存单方面,截至上周五短端存单利率跟随资金价格上行,长端存单利率则受降准消息影响小幅下行。其中1M品种收益率上行13BP,至2.23%;1Y品种收益率下降2BP,至2.81%。

利率债:一级方面,上周新发利率债(含地方债)约3847.27亿元,供给环比大幅上升。上周虽然利率债发行量较大,但降准消息引发市场对资金面的乐观情绪,故市场投标情绪较好,其中7Y国开债超额认购倍数达到7.5倍,部分中短期限政金债超额认购倍数均达到5倍以上。二级方面,上周前半周市场整体平稳,下半周在降准消息的推动下,各个期限利率债收益率全面下行。具体来看,上周10Y国债收益率下行7BP,收于3.01%;1Y国债收益率下行5BP,收于2.35%。政金债方面,截至上周五,3-10Y国开、口行、农发债收益率下行5-7BP不等,1Y国开、口行、农发债收益率分别下行5BP、6BP和11BP。上周国债和国开债长端下行幅度较大,国债10-1Y利差曲线收窄2BP至66BP,国开债10-1Y利差收窄2BP至96BP。

信用债:一级方面,上周信用债发行放量,共发行2025.78亿元,净融资683.52亿元,环比均大幅上升;结构上,产业债净融资381.93亿元、城投债301.59亿元;同时上周取消发行债券环比小幅下降(8只),其中江苏省取消主体较多(5只)。二级方面,信用债收益率受到利率债影响明显,上周全部大幅下行,且表现整体优于利率债。具体看,上周城投债1年期AA级收益率下行幅度最大(10.86bp),产业债3年期AA+下行幅度最大(13.93bp)。

可转债:上周股指整体上涨,上证指数上涨0.2%,深证成指上涨1.2%,创业板指上涨2.3%;行业板块方面,有色、化工、国防军工和电气设备等行业表现较好,涨幅在5%以上,食品饮料、医药、银行和休闲服务表现较弱,下跌3%-5%。上周股票市场上涨带动中证转债指数上涨1.9%,估值溢价率有所提升,转股溢价率整体上行0.14%,纯债溢价率上行2.97%。

策略展望

宏观及利率债方面,上周公布了通胀和社融数据,PPI同比增速和新增信贷规模均超市场预期。通胀方面,PPI同比增速虽然小幅回落,但仍维持在高位,CPI同比增速则受食品和服务分项影响也出现小幅回落。目前PPI向CPI传导并不顺畅,中下游企业利润明显受到挤压,国常会提及降准也有这方面的考虑,三季度PPI或将维持在高位,需关注后续是否还有其他政策出台。社融方面,信贷规模明显超市场预期,主要原因:一是企业中长期贷款继续保持强劲;二是票据融资超季节性高增。但居民中长期贷款同比增速连续2个月出现下降,高频数据也显示房地产销售热度有所降温,后续地产投融资和销售情况仍需密切关注。上周对市场影响最大的消息莫过于降准,10Y国债收益率一度降至3.0%以下。短期来看,降准带来的超预期利好已经基本兑现,再进一步向下大幅突破概率较小,需防范收益率回调的风险。中期来看,国内经济虽然从顶点逐步下行,但幅度较缓,叠加美联储可能收紧QE导致美债收益率上升的影响,并不宜对债市过分乐观。操作上建议继续维持中性杠杆和久期。

资金面,随着全面降准落地,预计7月资金面受缴税和地方债发行的影响有限,但央行此次降准操作并不意味着货币政策转向宽松,在“不搞大水漫灌”的前提下,预计DR007将继续围绕2.2%上下波动。

信用债方面,七一过后市场对信用风险定点暴露的预期逐步增强,高等级信用利差预计将保持低位。考虑到大部分优质发债企业收益率已压缩至较低水平,当前票息策略更加依赖个券精选。城投债方面,银保监15号文约束银行向有隐性债务的平台新增流贷,对尾部城投冲击更大,因此不建议在城投债中过度下沉。产业债方面,继续关注产业债短端机会的挖掘,近期租赁行业债券供给明显增加,龙头企业抗风险能力较强,收益率较好,期限和条款均可接受的情况下建议增加配置。

转债方面,当前转债间分化较大,重结构,自下而上选券仍然是主要策略。流动性相对宽松环境下,正股偏成长性的转债占优,可考虑以下配置方向:(1)挖掘业绩增长和盈利向上相对确定的品种,可配置消费、医药、电子板块中优质标的。(2)调整到位的龙头白马和部分二线龙头,可以逢低左侧布局,提前埋伏。(3)半年报临近,部分个券业绩有超预期可能,存在短期博弈机会。

01

上周市场回顾

1. 资金面

上周,央行累计开展500亿元逆回购操作,同时有1100亿元逆回购到期,上周实现净回笼600亿元。上周资金面前松后紧,上半周资金面继续维持宽松,但隔夜价格却从低位逐步上行;上周三晚上国常会新闻稿公布后,资金面开始趋紧。具体来看,上周一至周三R001和R007加权利率分别以每天15BP左右上升至2.09%和2.13%,随后于上周四回落至1.84%和2.11%,截至上周五均收于2.24%;DR001和DR007也呈相似波动特征,截至上周五分别上升56BP和32BP,收于2.17%和2.21%;Shibor3M收益率小幅下降1BP,收于2.44%。

上周共发行同业存单683只,规模约3319.70亿元,发行量明显增大。截至上周五,短端存单利率跟随资金价格上行,长端存单利率则受降准消息影响小幅下行。其中1M、3M、6M品种收益率分别上行13BP、7BP、6BP至2.23%、2.36%、2.66%;9M和1Y品种收益率分别下降5BP和2BP,至2.77%和2.81%。

表1:上周主要期限品种资金利率及变动

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

2. 利率债

一级市场:上周新发利率债(含地方债)约3847.27亿元,供给环比大幅上升。上周虽然利率债发行量较大,但降准消息引发市场对资金面的乐观情绪,故市场投标情绪较好,下半周投标情绪明显好于上半周。其中7Y国开债超额认购倍数达到7.5倍,3年国开债、2年口行债、1-3年农发债超额认购倍数均达到5倍以上。

表2:上周利率债发行情况

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

二级市场:上周前半周市场整体平稳,下半周在降准消息的推动下,各个期限利率债收益率全面下行。具体来看,上周一至周二增量信息不多,资金面有所收紧,10Y国债活跃券200016收益率分别上行0.5BP和0.25BP;上周三上午市场平静,午后市场提前交易降准信息,现券和期货均大幅走强,200016收益率下行3.5BP;上周四市场继续受降准消息影响,200016收益率下行5.25BP;周五上午通胀数据对市场影响不大,但下午公布的超预期社融和全面降准消息带动长端利率波动,200016收益率最终下行0.5BP。总体来看,上周10Y国债收益率下行7BP,收于3.01%;1Y国债收益率下行5BP,收于2.35%;3Y国债收益率下行3BP,收于2.74%;5Y国债收益率下行6BP,收于2.89%;7Y国债收益率下行8BP,收于3.01%。政金债方面,截至上周五,3-10Y国开、口行、农发债收益率下行5-7BP不等,1Y国开、口行、农发债收益率分别下行5BP、6BP和11BP。上周国债和国开债长端下行幅度较大,国债10-1Y利差曲线收窄2BP至66BP,国开债10-1Y利差收窄2BP至96BP。

表3:上周利率债收益率及变动

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

3. 信用债

一级市场:上周信用债共发行2025.78亿元,较前一周(1117.65亿元)环比大幅上升;信用债净融资为683.52亿元,较上周(442.71亿元)环比大幅上升;结构上,产业债净融资381.93亿元,城投债301.59亿元。

表4:上周主要信用债品种发行情况

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

另外,上周取消发行信用债的只数环比下降(8只),取消发行规模39.25亿元。具体看,江苏省取消主体较多(5只),而安徽蚌埠高新连续两周取消发行。

表5:上周信用债一级市场取消发行情况

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

二级市场:上周收益率全部大幅下行。城投债方面,上周各期限和等级收益率均表现下行,其中1年期AA级下行幅度依然最大(10.86bp);从区域利差来看,上海、福建、四川、浙江信用利差处于历史前1/5分位数;而青海、黑龙江、贵州、云南、广西和天津的信用利差均处于历史最高位。

图1:城投债区域利差及期限&等级利率表现

产业债方面,上周各等级和期限的中票收益率均表现下行,其中3年期AA+级收益率下行幅度最大(13.93bp);从行业利差来看,汽车、电气设备和过剩产能的行业信用利差显著偏高,且处于历史高分位数。

图2:产业债行业利差及期限&等级利率表现

4. 可转债

股票方面:上周股指整体上涨,上证指数上涨0.2%,深证成指上涨1.2%,创业板指上涨2.3%;行业板块方面,有色、化工、国防军工和电气设备等行业表现较好,涨幅在5%以上,食品饮料、医药、银行和休闲服务表现较弱,下跌3%-5%。

图3:上周主要指数涨跌幅

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

图4:上周股市各行业估值(PE)

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

转债方面:受上周股票市场上涨带动,中证转债指数表现较好,整体上涨1.9%,估值溢价率有所提升,转股溢价率整体上行0.14%,纯债溢价率上行2.97%。

表6:全市场不同价格区间转债的转股溢价率(股性)情况

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

表7:全市场不同价格区间转债的纯债溢价率(债性)情况

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

5. 重点讯息

(1)央行:决定于7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。此次降准为全面降准,将释放长期资金约1万亿元。央行表示,稳健货币政策取向没有改变。货币政策在今年上半年已经基本回到疫情前的常态,此次降准是货币政策回归常态后的常规操作;当前我国经济稳中向好,央行坚持货币政策的稳定性、有效性,坚持正常货币政策,不搞大水漫灌。

(2)国务院常务会议:决定针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响,要在坚持不搞大水漫灌基础上,保持货币政策稳定性、增强有效性,适时运用降准等货币政策工具,进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持,促进综合融资成本稳中有降。

(3)6月CPI、PPI同比涨幅年内首次回落。国家统计局最数据显示,中国6月CPI同比上涨1.1%,涨幅比上月回落0.2个百分点;其中,猪肉价格同比降幅大幅扩大至36.5%,影响CPI下降约0.8个百分点。同时,6月PPI同比上涨8.8%,涨幅比上月回落0.2个百分点。

(4)6月份金融数据全面超预期。央行数据显示,6月M2同比增长8.6%,为连续两个月回升;新增人民币贷款2.12万亿元,同比多增3086亿元,延续前5个月的增长势头;社会融资规模增加3.67万亿元,远超市场预期的3万亿左右规模。分析认为,数据反映实体经济融资需求较旺,信贷派生能力增强。

(5)6月财新中国服务业PMI录得50.3,环比回落4.8个百分点,为14个月来最低,虽然仍位于扩张区间,但增速明显放缓。受制造业和服务业PMI同时放缓的拖累,6月财新中国综合PMI录得50.6,低于5月3.2个百分点,同样放缓至14个月来最低。

(6)银保监会:正在制定推进普惠金融高质量发展的实施意见,引导加强对科技创新、乡村振兴、数字普惠、养老服务、绿色发展等领域的金融支持。

(7)美国上周初请失业金人数意外上升。美国至7月3日当周初请失业金人数为37.3万人,预期35万人,前值由36.4万人修正为37.1万人。

(8)欧元区6月服务业PMI终值录得58.3,创纪录新高,预期58,初值58。欧元区6月综合PMI终值59.5,预期59.2,初值59.2。

(9)欧盟委员会:将2021年欧元区GDP增长预测从4.3%上调至4.8%,预计通胀率为1.9%;将德国2021年GDP增长预期从3.4%上调至3.6%,将法国GDP增长预期从5.7%上调至6.0%,将意大利GDP增长预期从4.2%上调至5.0%。

(10)美联储货币政策报告:美联储准备在风险出现时适当调整货币政策立场;关于美联储的资产购买计划,在接下来的会议上,委员会将继续评估经济目标的进展 ;通胀前景的上行风险有所增加。

(11)欧洲央行监事会主席恩瑞亚:在新冠危机仍在影响银行资产负债表之际,并不想收紧资本缓冲;银行在冲减准备金时应谨慎。

(12)日本央行行长黑田东彦:将毫不犹豫地采取额外的宽松措施,以应对疫情的影响。随着疫情的影响逐渐消退,日本经济可能会复苏。目前核心消费通胀徘徊在零附近,可能逐步加速。

02

策略展望

宏观及利率债方面,上周公布了通胀和社融数据,PPI同比增速和新增信贷规模均超市场预期。通胀方面,PPI同比增速虽然小幅回落,但仍维持在高位,CPI同比增速则受食品和服务分项影响也出现小幅回落。目前PPI向CPI传导并不顺畅,中下游企业利润明显受到挤压,国常会提及降准也有这方面的考虑,三季度PPI或将维持在高位,需关注后续是否还有其他政策出台。社融方面,信贷规模明显超市场预期,主要原因:一是企业中长期贷款继续保持强劲;二是票据融资超季节性高增。但居民中长期贷款同比增速连续2个月出现下降,高频数据也显示房地产销售热度有所降温,后续地产投融资和销售情况仍需密切关注。上周对市场影响最大的消息莫过于降准,10Y国债收益率一度降至3.0%以下。短期来看,降准带来的超预期利好已经基本兑现,再进一步向下大幅突破概率较小,需防范收益率回调的风险。中期来看,国内经济虽然从顶点逐步下行,但幅度较缓,叠加美联储可能收紧QE导致美债收益率上升的影响,并不宜对债市过分乐观。操作上建议继续维持中性杠杆和久期。

资金面,随着全面降准落地,预计7月资金面受缴税和地方债发行的影响有限,但央行此次降准操作并不意味着货币政策转向宽松,在“不搞大水漫灌”的前提下,预计DR007将继续围绕2.2%上下波动。

信用债方面,七一过后市场对信用风险定点暴露的预期逐步增强,高等级信用利差预计将保持低位。考虑到大部分优质发债企业收益率已压缩至较低水平,当前票息策略更加依赖个券精选。城投债方面,银保监15号文约束银行向有隐性债务的平台新增流贷,对尾部城投冲击更大,因此不建议在城投债中过度下沉。产业债方面,继续关注产业债短端机会的挖掘,近期租赁行业债券供给明显增加,龙头企业抗风险能力较强,收益率较好,期限和条款均可接受的情况下建议增加配置。

转债方面,当前转债间分化较大,重结构,自下而上选券仍然是主要策略。流动性相对宽松环境下,正股偏成长性的转债占优,可考虑以下配置方向:1)挖掘业绩增长和盈利向上相对确定的品种,可配置消费、医药、电子板块中优质标的。2)调整到位的龙头白马和部分二线龙头,可以逢低左侧布局,提前埋伏。3)半年报临近,部分个券业绩有超预期可能,存在短期博弈机会。

附件1:本周将公布的重要数据提示

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

附件2:本周利率债发行预告

数据来源:Wind,上银基金固定收益部

附件3:本周信用债发行预告(经信评筛选)

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